投顾业务的新思路——华创资管农商行拜访纪要2018-9-22

近期我们拜访了一些农商行客户,我们将农商行客户对业务和监管等方面的反馈进行了总结。整体而言,目前地方监管依然较严,农商行在具体业务开展、债券投资、投研团队建设等方面也进行了很多深入思考,我们认为含有投研综合服务的投顾业务和类货基产品是农商行短期内业务发展的重点。99年《南方周末》新年贺词写到“让无力者有力,让悲观者前行”,我们虽没有那般能耐,但我们希望与农商行客户一起面对前途的困难,一起成长。
一、农商行客户对业务和监管等方面的反馈
(1)今年监管没有放松,放松的是货币。农商行客户反馈现在都是指标监管,相较以前更加精细化,比如今年银保监会也出台了类似商业银行流动性管理办法等文件,主要担心中小银行流动性风险。但今年地方监管依然比较严,业务调整压力确实存在,比如线下同业资金不能出省的规定直接导致银行同业业务受限。原来同业资金融入大户的城商行如果在本省没有网点,农商行只能与本省农商行或者大行股份合作。但今年货币宽松,大行和股份制银行并不缺钱,所以同业业务合作空间也不大。
年初央行302号文规定存款类金融机构自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过上季度末净资产的 80%,无奈之下部分农商行客户采用了线下负债替代线上负债的折中办法。就本质而言,线上负债和线下负债并无太大区别,但这一操作会增加银行的负债成本,农商行希望后续可以统一监管。
值得注意的是,很多监管文件过渡期即将结束,部分省份监管机构也有要求提前一段时间满足监管要求,对存量业务的压力自然会更大,这也意味着即使今年利率债是牛市,但是农商行在监管约束下,收益并不高。如果后期一旦过渡期结束,监管指标对农商行的约束更严格,可能也会对债券市场产生一定的负面影响。
(2)农商行从异地撤点回来后,投研实力下滑,迫切需要投顾的服务。年初4号文将未经审批设立机构并展业(包括异地事业部、业务部、管理部、代表处、办事处、业务中心、客户中心、经营团队等)列入今年整治银行业市场乱象工作要点,监管压力下农商行纷纷撤回在北京和上海的业务团队。在此过程中,很多在北京、上海招聘的员工并没有选择跟着回来,导致农商行撤点回来后投研实力明显下滑。我们拜访的一家客户非常可惜,虽然金融市场业务开展时间和在上海设点时间都处于市场领先,在当地招聘员工后业务开展也不错,但总行员工只是阶段性去上海学习,很多具体业务仍由上海外招员工负责,撤点回来后部门直接面临人才梯队断层的问题。因此,目前农商行急需投研服务,都在想怎么才能引进人才到总行工作,我们认为通过与外部机构合作,期间逐步培养银行自身人才的做法短期内更具有现实意义,这也意味着投顾业务可能成为农商行所依赖的重点业务。
(3)为了逃避监管的产品设计不再可行,未来更重要的是投资能力,积极拥抱和提前准备似乎是更佳的选择。过往理财产品投资大多离不开资金池,但未来操作难度很大,所以目前银行对产品设计花了很多精力,但很多想法躲不开分离定价和混同操作等,这些恰恰是资管新规所不允许的。一旦资管新规落地,我们认为未来银行资管业务更重要的还是投资能力,将自身投研能力与绝大多数老百姓的理财需求匹配起来。
虽然我们走访的部分省份的省联社还没有上线净值化理财产品系统,但该省内部分农商行已经开始尝试发行净值化产品,部分农商行也表示下半年即将发行净值化产品。另一方面,部分银行至今理财产品仍为保本型产品,未来保本型产品发展也将受限。整体而言,未来理财净值化和理财非保本的趋势不可避免,积极拥抱和提前准备似乎是更佳的选择。
(4)类货基产品是过渡期内农商行理财的发力点。7月20日资管新规配套文件明确了银行现金管理类产品和封闭期在半年以上的定开产品可使用摊余成本计量等,过渡期政策放松给未来银行系类货基产品很大的发展空间。具体投资而言,相较于公募基金,银行对客户流动性掌握更加充分,投资限制也较货币基金少。而且如果本行不做类货基产品的话,本行的活期存款客户也将会被该地区其他做了类货基产品的银行争夺,因此发展类货基产品对银行而言意义重大。详见《银行类货基产品发展正当时——华创债券银行系类货基系列专题之一20180826》。
我们走访的农商行客户都表示想发展类货基产品,部分银行已经有了类似产品,但如何保持产品规模稳定是个问题。我们认为银行应将针对机构客户的类货基产品和针对个人客户的类货基产品区分开来,通常而言机构客户波动较大,而个人客户相对稳定,这样就能一定程度上减轻投资端压力。当然,这其中还有很多产品设计,投资,估值,清算等方面的细节,我们期待和农商行做更多的业务上交流和对接。
(5)负债端和资产端一样重要,金融市场部和零售部门齐心协力会起到事半功倍的效果。过往理财业务实践中,银行将更多的精力放在了资产端,毕竟理财负债端很刚性,银行对客户需求也不敢掉以轻心。但未来理财业务会朝着精细化方向发展,金融市场部要和零售部门齐心协力。比如零售部门将终端客户需求及时反馈给金融市场部(对该地区老百姓理财需求进行大数据分析),金融市场部根据反馈意见进行产品设计,并且对产品流动性提前做好安排。而且一个更加现实的问题,部分农商行每周发行理财导致单只理财规模可能过小,投资难度很大。我们认为这时候金融市场部针对零售端反馈的大部分老百姓理财需求,设计出几款明星理财产品、降低发行节奏,零售端再积极进行客户引导,这样就能规避单只理财规模过小的问题,但前提还是建立在两个部门合作的基础之上。
(6)如何对待历史浮亏?前几年大牛市期间,很多银行在收益率低点涌入债券市场,现在直接面临历史浮亏问题。历史浮亏会引发很多负面影响,比如会被当地监管当做负面典型进行通报批评,直接导致行里风险偏好很低,业务偏向保守。但不同银行对待历史浮亏的态度区别很大,有的银行消极应对,直接放进持有至到期投资账户中等待牛市的带来,有的银行积极应对,通过聘请外部机构做投顾积极操作去逐步弥补历史浮亏。我们认为,未来的债券市场趋势性机会不大,但是也不是不可作为,包括利率和信用的轮动,不同期限的轮动都是有可能的。所以,与其坐以待毙,不如积极应对,通过合理利用各种交易策略,来化解存量风险,增厚收益。实际上,华创资管就帮助过一些银行做过盘活存量的业务,效果还是不错的。
(7)债券操作比较迷茫,但市场高估了地方债需求旺盛。当前看,短期债券收益率上下空间都不大,银行进行债券投资也很迷茫。相比之下,拥有40bp溢价的地方债似乎是更好的选择,表现为目前地方债品种需求旺盛,但现在地方债认购倍数其实有很大水分。比如想投2千万,你必须要报2亿的量,这也是市场无奈之举。但是我们也有一个担心,在市场一窝蜂的去追逐地方债的时候,也要关注潜在的风险。如果市场都去买地方债,国债利率必然持续上升,那么国债利率上升又会导致地方债利率的上升,考虑到还有巨大的供给压力,我们建议机构可以放缓地方债的配置力度。
此外,因为地方债都是比国债高40bp,那么自然是好地区的地方债信用资质更好,但是这些债的投标需求也多,单个机构能分到的量更小。所以机构在投标地方债的时候,也要权衡量和资质的关系。
(8)信用研究团队建设已经列上议程。受制于目前严峻的信用环境,无论是银行自营还是银行资管投资信用债的都不多,但未来信用债投资以及由此衍生出来的自身信用研究团队建设问题都无法避免。华创资管从主动管理团队建立以来,非常重视信用研究团队的建立。但是信用研究并不仅仅是系统的问题,现在外部评级系统很多,但是如何匹配本行的信用偏好,是一个重要的问题。我们一直认为,信用评级是技术,更是一门艺术,如果有相关的问题,请和我们的李俊江联系。
(9)代销业务不一定是个好业务。农商行客户反馈代销存在两大问题,首先如果代销同地区银行的产品,那么面临客户被抢走的风险。其次,如果代销异地银行的产品,很难进行投资能力调查和投资跟踪,后期也可能面临不少问题。实际上,我一直认为一个好的代销要比自己投资更难,因为代销一方面自己要了解市场,知道在何时代销合适的产品,另外也需要更了解投资团队的风格,这一点恐怕更难。所以,我一直不看好FOF和MOM的发展空间,能把市场研究清楚已经很难了,要了解投资经理的风格更是难度很大。
二、银行该如何选择投顾管理人?
根据第一点的分析,农商行(其实银行都一样)面临的问题,有一个很好的解决办法,就是聘请外部的投顾管理人,相比单纯的产品委外,投顾业务更能帮助农商行真正的开始资管和金融市场业务。
实际上,华创资管从我开始建立主动管理团队以来,我就非常看好投顾业务的发展空间。我认为含有投研综合服务的投顾业务具有较多优势,一方面管理人可以指导银行进行投资,另一方面双方投研团队进行充分交流,取长补短,银行在此过程中逐步建立起自己的投研团队。
那么如何选择好的投顾管理人?既然券商分类评级不能客观反映券商资产管理能力的高低,那么每个银行就需要建立起自己对管理人的评价体系,我们认为一个好的管理人至少具有下面特征:
(1)人员配备齐备,尤其是投研团队。从这一轮债券14-15年牛市到16年四季度开始的熊市的变化而言,说明资管行业不能简单的赚央行放松的钱,要真正的跨越牛熊,是需要庞大的投资和研究团队作为基础。投资团队,需要良好的历史业绩来证明他们有管理能力,特别是在熊市的业绩更为重要。而研究团队的必要性在于银行通过投顾不只是为了获得投资好的业绩,更重要的是培养团队。本质上,投顾的目标是最终不用投顾。
(2)团队人员的稳定性和业绩的稳定性。本轮熊市后,很多管理人的团队也出现了非常大的波动,这导致很多存续的产品没有人管,也加剧了委托人的损失。因此,团队的稳定性是业务稳定的前提条件之一。此外,业绩也需要稳定。不能市场好的时候,业绩很好;市场不好的时候,业绩也出现大幅下滑。真正好的管理人,并不需要每年业绩都要很出色,业绩的稳定性非常重要。实际上,银行理财也是长期的,稳定回报的管理人要好过那些波动性太大的管理人。
(3)严格的风控和严格的信评。投顾中的风险也是客观存在的,这包括了机构风控不严格的风险,而目前监管也达到了空前的严格,如果机构风控不严格,可能会面临不合规的监管风险。此外,近几年债券市场违约事件较多,如果管理人没有严格的信评体系,很容易使管理的产品面临信用风险。好的信评团队已经是目前投顾业务中不可或缺的因素。
(4)平衡的激励机制。如果管理人没有激励机制,团队没有动力去做业绩,自然不利于银行投顾业务的业绩。而如果激励机制太好,容易促使管理人的投资团队赚快钱,投资策略上过于激进,反而容易出风险。当然,伴随着资管新规的下发,证监会对券商资管业务,投顾业务都有针对团队薪酬上的制度,这将便于券商更稳定的做业务。
(5)强大的产品设计能力。从目前趋势看,监管会越来越严格。管理人团队,除了投研能力之外,产品设计能力也很重要。这个能力不再是过去那种挖掘监管套利的机会,而是实实在在的产品设计,毕竟产品的方向本质上决定了投资的业绩。例如,如果是看好股票,就多设计股票的产品,然后把产品交给股票业绩好的团队;如果看好债券,自然是设计债券的产品,并交给债券的优秀管理团队。
(6)一旦选择好管理人后,还需要做到事中的监控,也就是及时跟踪管理人的管理行为,并随时调整和监管管理人的策略。还要做到事后的评估,也就是当产品结束后,需要做业绩归因,对管理人做出客观的评估,并对管理人团队优胜劣汰。
当然,还有一点,投顾业务意味着双方交流会更多,那么门当户对是必须的。如果银行选择的投顾管理人在行业地位上远超过自己,恐怕双方交流起来会有比较多的障碍。这一点在实际业务之中还是非常重要的。
三、券商该如何开展投顾业务?
其实这一点很自然,因为银行需要的,就是券商需要提供的,但我更想从券商如何组织投顾业务来谈谈自己的建议:
(1)投顾业务和资管业务独立分设,这一点其实是监管的要求。投顾业务虽然从理论上属于大的资产管理业务的范畴,但是在业务模式,风险控制上和传统的资管还是有区别,为了避免利益输送并实现专业化运作,应该和资管业务分开独立运行,这包括制度,投资团队,甚至是中后台都应该分设。
(2)投研是投顾业务的核心,那么券商内部组织投顾业务的时候,自然要遵循这个原则,整个业务线应该以研究和投资为核心建立。那么投顾业务中,销售重要吗?坦白的说,不重要。未来的资管行业需要的是产品,是投研,而不是销售的能力。当然,好的销售不仅仅需要懂销售技巧,更应该是懂市场,懂产品。我在从事资管业务的三年中,深刻体会到,只会搞人际关系的销售很难有业绩,而越是专业的销售越有业绩。
实际上,投顾业务其实并不需要销售,目前看,投资经理、研究员完全可以承担销售的职能,而且由他们和银行沟通,不是依靠销售传话,可能效果更好。
(3)投顾业务和卖方研究业务严格隔离开。投顾业务首先是个投资行为,所以必然要和卖方研究隔离,虽然投顾业务需要研究,但并不等同于卖方服务,可能投顾中的研究是投资经理提供的研究服务。投顾业务中还包括了投资行为,即使投顾下的只是虚拟的指令。因此,券商内部要建立明确的投顾业务和卖方研究业务之间的防火墙,避免利益输送和合规风险。
(4)投顾业务的中后台管什么?客观的说,任何业务都有前中后台,我理解投顾业务的中后台要求比委外业务的中后台要求更高。如果是委外业务,银行买资管的产品,中后台其实要做的事情比较简单,无非就是审合同,开立账户,交易,估值,清算,风控等等事情。但是投顾业务,毕竟资金没有出银行账户,并不需要开立账户,估值和清算的工作也不多。我认为中后台管的是投资流程和风控。例如,虽然投资标的在银行自己账户上,但投资标的要纳入部门信评统一管理;全流程监控投资经理的投资行为等等。
综合而言,投顾业务的管理比资管业务要更难,也就需要更懂投研和更了解银行诉求的人员来组织才行。

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